Broodje aap uitverkocht!

Stefan Duchateau
Wij zijn dan ook al meer dan tevreden dat de drie pijnpunten waarmee de financiële markten nu al maanden worstelen, eindelijk hun beslag hebben gekregen en zichzelf tot hun ware aard hebben gereduceerd: een (duur uitgevallen) broodjeaapverhaal. De forse beursbewegingen bleken immers totaal niet verantwoord wanneer men de moeite deed om de situatie wat grondiger te analyseren dan de oppervlakkige onheilskreten die liever het populistische gemak opzochten dan naar de ware aard van de onderliggende economische bewegingen te kijken.

Het begon al bijzonder slecht met de Griekse tragedie in juli. We gaven ook toen al vanaf de start van deze crisis aan dat de eurozone partners uiteindelijk niet anders konden dan een onderling vergelijk zoeken én vinden omdat enerzijds de Griekse bevolking in het verleden wel degelijk verregaande inspanningen had geleverd om de hachelijke situatie ten goede te keren en anderzijds de belangen van Duitsland in het behoud van de eurozone veel te groot waren om hier risico’s te nemen.
Dat een dergelijke problematiek er zich gemakkelijk toe leent om politici en commentatoren van allerlei slag zich te laten profileren, is helaas een zeer voorspelbaar fenomeen. We verklapten u echter al bij aanvang van deze onverkwikkelijke soap waaruit de finale plotwending zou bestaan: op de allerlaatste seconde, net voor de hakbijl finaal zou toeslaan, zou er nog een akkoord uit de bus komen – opgesteld volgens de onvermijdelijke lijnen die vooraf al gekend waren.
De vreugdetaferelen op de wereldbeurzen waren echter even intens als kortstondig. Intussen hadden de onheilsprofeten in het Verre Oosten al een nieuw lijdend voorwerp gedetecteerd. Niet helemaal zonder reden, trouwens. De Chinese economie bleef immers alarmerend slechte berichten uitspuwen, zowel over het huidige als het verwachte groeipad van haar industrie. Vooral de terughoudendheid van de Chinese overheid om met de nodige doortastende maatregelen te komen om de neergang alsnog te keren, wekte argwaan en vertaalde zich in een zelden waargenomen neerwaartse reactie op de aandelenbeurzen, zowel lokaal als internationaal. Een recessie in China zou immers van aard zijn om de precaire wereldgroei grondig te ontwrichten. Men haalde zijn inspiratie daarbij vooral uit de conjunctuurindicatoren voor de Chinese economie die op een groeistilstand leken te wijzen. Combineer dit met de verhalen over een potentiële zeepbel in de lokale vastgoedsector, de overcapaciteit in de Chinese industrie, de opbouw van de militaire macht en desgevallend de gebrekkige hygiëne bij de gemiddelde Chinees en men krijgt een mengeling die – los van iedere objectieve analyse – van aard is om ongeruste (en vooral slecht geïnformeerde) beleggers overstag te laten gaan.
Broodje panda verhaal 
Het bleek echter voornamelijk een broodje panda verhaal – al mogen we niet blind zijn voor een aantal minder positieve ontwikkelingen. Het merendeel van de aangevoerde argumenten bleek echter vooral gebaseerd op een compleet onjuiste interpretatie van cijfermateriaal en monetaire signalen.
Het summum van dit broodje panda verhaal werd bereikt op 11 augustus, toen de Chinese centrale bank, op vraag van het IMF overigens, haar wisselkoersbeleid enigszins aanpaste en op basis daarvan een wisselkoers depreciatie onderging van (bijna) 2 %. Voor ons betekende dit een zeer geslaagde operatie. Het veelgehoorde argument dat de (gereglementeerde) yuan-wisselkoers de toets met de internationale financiële markten niet zou kunnen weerstaan, bleek immers manifest niet terecht en op basis van dit geslaagde experiment kon China op zeer overtuigende wijze claimen dat zijn munt wel degelijk aan alle voorwaarden voldeed om opgenomen te worden in het uitgelezen kransje van de internationale reservemunten, naast onder meer de US dollar, de euro en de yen.
Deze status is niet enkel van symbolische orde maar zal de Chinese economie van een belangrijke hinderpaal verlossen (met name dat ze voortdurend over andere munten moet passeren in de wereldhandel) maar zal ook – via het systeem van de internationale trekkingsrechten – de liquiditeit van de yuan verhogen en de internationale schuldgraad verminderen. Hierdoor zal de officiële Chinese rente verder kunnen afnemen en kan een nieuw financieel beleggingsinstrument zijn ingang vinden op de obligatiemarkten: internationale emissies in yuan. Over de naam van dit nieuwe succesnummer hoeft u zich al geen zorgen meer te maken. Het ding werd intussen al boven de doopvont gehouden onder de roepnaam Panda bonds …
Tijdens het afgelopen weekend heeft het IMF dan ook zijn zegen gegeven over het internationale statuut van de Chinese munt, nadat de eurozone, Groot-Brittannië en de Verenigde Staten al hun steun hadden toegezegd aan Premier Xi Jinping (of waarom dacht u dat het Chinese nummer 1 zich in september zo heeft uitgesloofd met bezoeken aan de Europese, Britse en Amerikaanse regeringsleiders, nadat voorafgaandelijk Japan nog eens nadrukkelijk de wacht werd aangezegd). Deze erkenning als reservemunt zal een belangrijke impact op de internationale positionering van de Chinese economie hebben. Vreemd toch dat deze historische ontwikkeling zo weinig aandacht krijgt in de populaire pers.
Intussen verlaagde de Chinese Centrale bank de rentevoeten in een aantal weloverwogen graduele stappen, waarbij de meest recente stap pas werd gezet nadat de (vreemd genoeg opgelopen!) inflatiecijfers terug een neerwaarts pad hadden gekozen en het IMF zijn advies had gegeven over het statuut als reservemunt.
Is hiermee het probleem van de Chinese groeivertraging opgelost? Zeker niet. Vergeet hierbij echter vooral niet dat het neerwaartse traject een beleidsmatige keuze betreft. De vraag is enkel of men niet teveel afwijkt van de uitgestippelde route en dit was onmiskenbaar wél het geval in de afgelopen maanden. Vandaar dan ook de krachtige monetaire impulsen waarbij de zowel de rentetarieven als de reserveverplichtingen van de banken werden verlaagd en belangrijke infrastructuurwerken werden vervroegd.
Broodje indiaan verhaal
De derde en meest dramatische vergissing van de financiële markten betrof de vrees voor een rentestijging in de Verenigde Staten. Een broodje indiaan verhaal, als u het ons vraagt. Wij hebben zeer expliciet gewezen op het ongegronde karakter van deze angst. Er was weliswaar een verbetering op te merken in de werkgelegenheid in de Amerikaanse dienstensector, die zelfs de aanleiding vormde tot beperkte loonstijgingen, maar de situatie in de industrie was uiterst penibel met een ISM-indicator die aangaf dat men zich zeer kort bij de contractiezone bevond. Nadat begin oktober ook de dienstensector tekenen van verzwakking begon te vertonen, wist de vrees voor een rentestijging (en de nefaste gevolgen hiervan op de groei) snel weg te ebben waarna de aandelenbeurzen opnieuw een opwaarts pad wisten te kiezen.
Een ongemakkelijk en hobbelig pad, weliswaar. Vergeet immers niet dat bij deze olieprijzen de bedrijfsresultaten in de belangrijke Amerikaanse energiesector zich in zwaar weer bevinden, terwijl ook de industriële ondernemingswinsten zich eerder aan de zwakke kant profileren. De dienstensector ziet er dan weer veel beter uit maar het probleem hierbij is dat er zich in dit segment een notoir grote dispersie voordoet tussen de bereikte resultaten bij individuele bedrijven.
Voldoende reden toch om de asset-allocatie in aandelen licht te verhogen. De verwachte risicopremies zijn wereldwijd immers in belangrijke mate toegenomen terwijl de beursvolatiliteit substantieel is afgenomen. Bij een neutraal beleggingsprofiel kan het aandelenpercentage zich terug rond 55 % situeren (met nadruk op Europese en Amerikaanse aandelen,vooral dan gekozen uit de dienstensector, met lichte toename van de accenten in India en China), aangevuld met Ierse, Spaanse en Italiaanse overheidsobligaties en obligaties uit een aantal groeilanden. De vrees voor een Amerikaanse rentestijging (en een consequente versterking van de US dollarkoers) is immers in belangrijke mate afgenomen, zodat ook hier enkele opportuniteiten ontstaan.