Stefan Duchateau
Hoed u voor geschiedschrijvers. De versie van de feiten die u wordt voorgeschoteld is meestal slechts diegene die het best in hun kraam past, volgestouwd met mythes, karikaturen en steevast voorzien van een functioneel opgeklopt vijandbeeld. Op zich is dat meestal niet eens zo erg – de fictie is vaak spitanter dan de realiteit – maar het wordt gevaarlijk wanneer uit de verdraaide feiten van toen de politieke strategie van nu wordt afgeleid. De stand off tactiek die president Trump toepast bij het Chinese handelsconflict stamt rechtstreeks uit de Hollywoodversie van het roemruchte cowboytijdperk toen het volstond dat de revolverheld een dreigende pose aannam om de tegenstrever op de vlucht te doen slaan. In werkelijkheid ging het om een handje vol havelozen die niets beter te doen hadden dan langs andermans koeien te rijden en dit op een gehuurd paard. Hun activiteit duurde hooguit 10 jaar, totdat de nieuw aangelegde treintrajecten hun activiteit volledig overbodig maakte. Hun vermeende heldhaftige tactiek werkte overigens alleen in de fantasie van scenarioschrijvers.
Deze ingebeelde strategie kreeg echter mythische kwaliteiten toegemeten nadat in 1962 president Kennedy in ware wildweststijl de Sovjet-Unie zodanig had afgedreigd dat Sovjetleider Chroesjtsjov besloot zijn nucleaire raketten terug te trekken uit Cuba. Althans volgens de officiële versie. In werkelijkheid had JFK in het geheim ingestemd met het gelijktijdig terugtrekken van de Amerikaans kernkoppen uit Turkije. Maar dat kwam nooit in de Amerikaanse annalen…
De geschiedenis herhaalt zich nu, zij het in minder gevaarlijke omstandigheden. President Trump positioneert zich als grote overwinnaar van het handelsconflict maar is in feite ingegaan op de drie eisen van de Chinese overheid om terug aan de onderhandelingstafel te zitten: realistische quota voor de toekomstige Amerikaanse uitvoer naar China, een bevriezing van de importtarieven op het huidige niveau om ze vervolgens geleidelijk terug af te bouwen en het loslaten van de economische wurggreep op Huawei zodat de Chinese technologiereus opnieuw een aantal basiscomponenten bij Amerikaanse bedrijven kan aanschaffen.
Deze laatste toezegging kwam er overigens vooral na intens lobbywerk van de producenten van semi conductoren die als Amerikaanse ondernemingen verregaande concurrentiële nadelen ondervonden. Of deze mondelinge toezeggingen ook kortelings worden omgezet in bruikbare teksten en gedragsvoorschriften blijft een open vraag, maar op dit moment zijn we al tevreden met het voorlopige staakt-het-vuren.
Het aanslepende conflict begint overigens duidelijk te wegen op de Amerikaanse productiebedrijven. De laatste lezing van het industriële ISM-cijfer wijst duidelijk op een verdere vertraging, zonder nu al echt bedreigend te zijn. Maar bij een volgende terugslag in deze orde van grootte, dreigt toch een krimpbeweging voor de industriële economie in de VS.
Met de presidentsverkiezingen van 2020 die steeds nadrukkelijk de agenda bepalen, is het voor de zittende president wellicht beter om dit economische probleem te vermijden dan om te gokken op een massieve interventie van de Fed, die er misschien niet (of veel te laat) komt om nog van dienst te zijn bij het electorale proces. Na een eerste ronde waarbij de Democratische tegenkandidaten voor het hoogste ambt in het Witte Huis zich recent in een debat konden voorstellen, lijkt de zittende president enkel te moeten vrezen voor een zware economische terugslag. Het lijkt dan ook compleet zinloos om economische risico’s te gaan nemen door het dispuut met China nog verder te laten ontaarden.
Na de laatste toespraak van voorzitter Powell blijkt de Amerikaanse Centrale Bank alleszins niet geneigd om de president rugdekking te bezorgen bij onbezonnen plannen om het handelsconflict nog meer te laten escaleren. Het scenario dat enkele weken geleden nog gangbaar was, waarbij de Amerikaanse Centrale Bank haar beleidstarief met 50 basispunten zou laten zakken bij de volgende FOMC-vergadering in juli, maakt volgens de financiële markten nu minder kans (27 % om precies te zijn) en moest waarschijnlijk gezien worden als een noodoplossing voor wanneer de G20-vergadering radicaal zou mislukken.
De trend naar een lagere beleidsrente in de VS is echter onmiskenbaar. De futures-markten zijn zeker van een daling van (minstens) 25 basispunten in juli en geven een zeer grote kans aan een gelijkaardige daling in september en december (of januari). Dit zou moeten volstaan om de economie, de bedrijfswinsten en de werkgelegenheid terug op gang te trekken tegen het eerste kwartaal van 2020… voor de presidentiële campagne is dat money time.
Behoudens het uit de hand lopen van het handelsconflict zal ook China zijn economie tegen het vierde kwartaal terug op het spoor gekregen hebben, na de recente zorgwekkende terugval van de groei in de industriële sectoren. De verdere terugval in de PMI-indicatoren, waarbij zowel het neutrale CAIXIN-rapport als de officiële cijfers onder de symbolische 50-grens zijn gedoken, verplichtte de Chinese regering tot doortastende maatregelen om het risico van een inkrimping te vermijden. De wisselkoers van de yuan werd intussen gestabiliseerd. Dit duidt erop dat de Chinese overheid haar munt niet wil zien afglijden, noch als wapen wil inzetten in het handelsconflict.
Om de economische groei in de EU te stimuleren zou de korte termijnrente nog verder moeten dalen om de banken te stimuleren om vlotter kredieten toe te staan. Maar dat is natuurlijk makkelijker gezegd dan gedaan. De relatieve risicoweging van bedrijfskredieten is immers te hoog zodat de voorkeur wordt gegeven aan (quasi nul risico gewogen) overheidsobligaties op lange termijn, ondanks hun historisch lage rendement. Verdere rentedalingen duwen echter de obligatiekoersen steeds hoger en voorzien de banken zo van een (tijdelijke) winstbron.
Het blijft een open vraag hoe de ECB de beleidsrente verder kan verlagen zonder de rentabiliteit van de banken te bedreigen, tenzij men ook de spaarrente negatief laat worden. Deze belangrijke beslissing wordt best niet doorgeschoven naar de volgende ECB-voorzitter. Draghi kent de situatie goed en geniet het vertrouwen van de financiële markten, die ook in de toekomst liever een economist aan het hoofd zouden zien van de ECB. Fed-voorzitter Powell is geen economist en zijn trackrecord is niet bepaald hoopgevend…
De lange termijnrente in de eurozone tart intussen onze verbeelding. Met negatieve rentevoeten op de 10-jarige obligaties in België is alleszins een mijlpaal bereikt.
De auteur, Stefan Duchateau is Professor Risk Management.
